Co bude s dluhopisy?

S příchodem volatility a slabým výkonem akciových trhů se v uplynulém čtvrtletí poměrně dobře dařilo prakticky všem typům dluhopisů. Jejich dobrý výkon měl pochopitelně vliv na jejich valuaci, která je z dlouhodobého pohledu stejně jako u akcií poměrně vysoká. To je zřetelné z grafů výnosů třicetiletého a desetiletého amerického státního dluhopisu, když se aktuální výnosy nacházejí pod jejich průměrem v posledních deseti letech....

S příchodem volatility a slabým výkonem akciových trhů se v uplynulém čtvrtletí poměrně dobře dařilo prakticky všem typům dluhopisů. Jejich dobrý výkon měl pochopitelně vliv na jejich valuaci, která je z dlouhodobého pohledu stejně jako u akcií poměrně vysoká.

To je zřetelné z grafů výnosů třicetiletého a desetiletého amerického státního dluhopisu, když se aktuální výnosy nacházejí pod jejich průměrem v posledních deseti letech. Nízké výnosy také znamenají vysoké ceny těchto dluhopisů.  Investoři tedy jsou ochotni půjčovat americké ekonomice svoje peníze za mnohem nižší úrok, než tomu bylo v posledních deseti letech. Je tedy možné říci, že ceny dluhopisů jsou z tohoto pohledu mírně nadprůměrné.

Sazite na dluhopisy obr 1Obrázek 1: Vývoj výnosu 30ti letého US vládního dluhopisu 2004 -2014 a jeho průměrný výnos za toto období (zdroj: Federal Reserve )

Sazite na dluhopisy obr 2Obrázek 2: Vývoj výnosu 10ti letého US vládního dluhopisu 2004 -2014 a jeho průměrný výnos za toto období (zdroj: Federal Reserve )

Ještě hůře jsou na tom z pohledu dlouhodobé valuace ostatní, rizikovější typy dluhopisů. To ukazují grafy měřící rozdíl mezi jejich výnosy a výnosy bezpečných státních dluhopisů. Tedy jinými slovy ukazují tyto grafy, jak velkou přirážku za podstoupené riziko investoři z historického hlediska nyní dostávají.

Sazite na dluhopisy obr 3Obrázek 3: Vývoj spreadu mezi výnosem 10ti letého US vládního dluhopisu a výnosem US korporátních dluhopisů investičního stupně 1996-2014 (zdroj: Federal Reserve)

Koupí-li si tedy investor korporátní dluhopis investičního stupně (pravděpodobnost defaultu firmy vydávající tento dluhopis je vyšší než pravděpodobnost defaultu nejvyšším ratingem hodnoceného státu) dostává za své podstoupené riziko pouze o jedno a půl procenta vyšší výnos, než je tomu u bezpečného dluhopisu státního. To ovšem ze širšího pohledu přibližně odpovídá průměrnému spreadu v období od roku 2004 po současnost.

Sazite na dluhopisy obr 4Obrázek 4: Vývoj spreadu mezi výnosem 10ti letého US vládního dluhopisu a výnosem US korporátních dluhopisů investičního stupně 2004-2014 a jeho průměrná hodnota (zdroj: Federal Reserve )

Zcela rozdílná je ovšem situace u nejrizikovějších korporátních dluhopisů, tedy dluhopisů s vysokým výnosem. Hon za výnosem spuštěný v důsledku stimulační politiky FEDu vyhnal ceny těchto dluhopisů nezvykle vysoko a tím pádem také silně stlačil jejich výnosy. Hovoří o tom následující dva grafy, které bereme jako základ pro názor, že tento typ dluhopisů je v současnosti silně nadhodnocený.

Sazite na dluhopisy obr 5Obrázek 5: Vývoj výnosu dluhopisů s vysokým výnosem 1996-2014 (zdroj: Federal Reserve )

Sazite na dluhopisy obr 6Obrázek 6: Vývoj spreadu mezi výnosem US korporátních dluhopisů investičního stupně a výnosem high yield dluhopisů 1996-2014 (zdroj: Federal Reserve )

Koupí-li si tedy nyní kupec dluhopis společnosti, která svým hospodaření nedosáhne na to, aby jí byl agenturou udělen investiční rating, dostane za svoje riziko prakticky minimální kompenzaci v podobě pouhého 1,3 % rozdílu ve výnosu oproti firmě s nejvyšším možným ratingem. Při takovém vývoji není příliš s podivem, že objem korporátního dluhu neinvestičního stupně prudce roste.

Sazite na dluhopisy tab 1Tabulka 1: Vývoj výnosů US korporátních dluhopisů 2000-2014 (zdroj: Federal Reserve )

Sazite na dluhopisy obr 7Obrázek 7: Vývoj spreadu mezi výnosem 10ti letého US vládního dluhopisu a výnosem US high yield dluhopisů 2004-2014 a jeho průměrná hodnota (zdroj: Federal Reserve )

Z dlouhodobějšího pohledu tedy považujeme korporátní dluhopisy investičního stupně za férově oceněné, zatímco dluhopisy s vysokým výnosem jsou z podle nás velice drahé a nedoporučujeme je ve větší míře zařazovat do jednorázově nakoupených portfolií.

V nejbližším období neočekáváme na dluhopisových trzích žádné dramatické změny zapříčiněné fundamenty.  Inflace je na stabilně nízkých úrovních a neměla by tak být v celém roce 2014 závažným problémem. V USA v nejbližších třech měsících pravděpodobně nedojde ke změně situace okolo termínu zvyšování úrokových sazeb. Naopak v Evropě není vyloučeno, že Evropská centrální banka sáhne ke snížení sazeb, či jiným podpůrným opatřením. To by mohlo hodnotu evropských státních dluhopisů podpořit. Svědčí o tom také srovnávací graf vývoje dlouhodobých a krátkodobých evropských dluhopisů, kde vidina dalšího poklesu sazeb a zásahu ECB vůči inflaci zapříčinila nadvýkonnost dlouhodobých dluhových papírů.

Sazite na dluhopisy obr 8Obrázek 8: Srovnávací graf vývoje dlouho a krátkodobých evropských dluhopisů 2009-2014 (zdroj: Morningstar )

Z hlediska sentimentu je na dluhopisovém trhu zřejmé určité přichýlení se k opatrnosti. Vypovídají o tom srovnávací grafy vývoje rizikovějších dluhopisů vůči těm bezpečnějším.

Sazite na dluhopisy obr 9Obrázek 9: Srovnávací graf vývoje dluhopisů s vysokým výnosem vůči celému dluhopisovému agregátu 2012-2014 (zdroj: Morningstar )

Rostoucí trend, čili nadvýkonnost, high yield dluhopisů nad širokým dluhopisovým agregátem přinejmenším dočasně skončil a přechází do fáze konsolidace a pohybu do strany.

O tom, že rizikové high yield dluhopisy mohou v USA svoji krasojízdu již brzy ukončit a trh se kloní na stranu bezpečí, vypovídá i srovnávací graf vývoje US dluhopisů s vysokým výnosem a korporátních dluhopisů nejvyššího investičního stupně.

Sazite na dluhopisy obr 10Obrázek 10: Srovnávací graf vývoje dluhopisů s vysokým výnosem vůči korporátním dluhopisům investičního stupně  2013-2014 (zdroj: Morningstar)

Závěry:

  • Na dluhopisovém trhu jsou patrné tendence přechodu od rizikových typů dluhopisů k těm bezpečnějším
  • Na poli státních dluhopisům věříme v tuto chvíli více těm evropským, které mohou být k dalšímu růstu povzbuzeny kroky Evropské centrální banky. Negativní však nejsme pro druhý kvartál roku 2014 ani vůči americkým vládním dluhopisům
  • Korporátní dluhopisy jsou trhem oceněny férově a není tak prozatím důvod je z portfolií vyřazovat.
  • Naopak jako drahé vidíme zejména americké dluhopisy s vysokým výnosem a doporučujeme jejich investorům snížit jejich zastoupení v dlouhodobých portfoliích, případně je pro tuto chvíli vyřadit. Vysoké ohodnocení a slábnoucí momentum mohou zapříčinit korekci jejich ceny.
  • Neutrálně se stavíme ke dluhopisům rozvíjejících se zemí a také ke dluhopisům konvertibilním.

Související články

Nezařazené, Výnosy

Obavy z omikronu (Videokomentář: Týden 48)

Všemocný omikron se podepsal na vývoji většiny trhů v uplynulém týdnu. Detailně v aktuálním komentáři analytika Broker Trustu Václava Pecha.

30. 11. 2021 0 minut čtení minut čtení

Výnosy

Pracuje jen 6 z 10 Američanů. Fed zatím zdražovat peníze nebude

Americká centrální banka po posledním zasedání oznámila, že začne zpomalovat tempo stimulace ekonomiky pomocí kvantitativního uvolňování, tedy tiskem nových peněz. Zároveň ale šéf Fedu naznačil, že zvyšování úrokových sazeb je…

26. 11. 2021 3 minut čtení minut čtení

Výnosy

Kde se aktuálně daří? (Videokomentář: Týden 47)

Václav Pech, člen investičního výboru Broker Trustu, rozebral aktuální dění na trzích. Kterým trhům, segmentům, titulům se aktuálně daří a kde je to naopak?

23. 11. 2021 0 minut čtení minut čtení

Zpět na články

Články e-mailem každý pátek

Rádi vám předáme know-how. Nechte nám na sebe kontakt.